Sociétés publiques, Bourse du Rwanda et offres publiques d’acquisition : le règlement de 2012 sur les offres publiques d’acquisition et l’offre obligatoire à 25 %, la règle du bloc de contrôle de 50 % de la loi sur les sociétés, le calendrier de l’offre, les devoirs du conseil de la cible, la déclaration à 5 %, les opérations d’initiés et le règlement de la CMA de 2026 sur la gouvernance d’entreprise

Le cadre juridique des sociétés cotées et publiques

Les marchés publics de capitaux du Rwanda sont régis par la loi n° 01/2011 du 10/02/2011 régissant le marché des capitaux au Rwanda (Journal officiel n° 13bis du 28/03/2011), telle que modifiée par la loi n° 45/2018 du 13/08/2018, qui a réécrit les dispositions relatives aux initiés et aux infractions. Le régulateur est la Capital Market Authority (CMA), recréée par la loi n° 057/2021 bis du 18/09/2021, qui a remplacé la loi n° 11/2011 du 18/05/2011 ; le règlement de 2012 sur les offres publiques d’acquisition se réfère encore à la CMA en vertu de son ancienne loi constitutive, mais les pouvoirs sont maintenus. La CMA agrée les intermédiaires de marché, approuve les notes d’information et les prospectus, contrôle la communication d’informations et enquête sur les abus de marché. La Bourse du Rwanda (RSE) exploite le marché. Au 9 octobre 2026, elle cotait dix actions pour une capitalisation boursière totale de 6 728 252 759 081 RWF, réparties entre les compartiments principal, PME, titres à revenu fixe, vert et multidevises ; les titres en devises sont régis par la directive n° 01/2025 du 30/10/2025 de la CMA sur les titres libellés en plusieurs devises. Le règlement-livraison passe par le dépositaire central de titres en vertu de la loi n° 016/2025 du 02/06/2025 régissant le dépositaire central de titres, les contrats financiers qualifiés et les conventions de compensation.

Trois ensembles de règles s’appliquent à un changement de contrôle d’une société cotée. Le règlement n° 10 de 2012 sur les marchés de capitaux (offres publiques d’acquisition) (Journal officiel n° 27bis du 02/07/2012) s’applique au déroulement de toutes les offres publiques, volontaires ou obligatoires, sur des sociétés cotées (article 1), et figure toujours sur la liste des règlements en vigueur de la CMA au 10 octobre 2026. La loi n° 007/2021 du 05/02/2021 régissant les sociétés contient sa propre règle d’offre obligatoire pour les sociétés publiques à l’article 244, qui vise aussi les sociétés publiques non cotées. Et depuis le 2 octobre 2026, le règlement n° 002/CMA/2026 du 02/10/2026 relatif à la gouvernance d’entreprise sur le marché des capitaux fixe les règles relatives au conseil, aux comités et à la communication d’informations pour les sociétés cotées et les émetteurs. L’autorisation en matière de concurrence en vertu de la loi n° 011/2026 du 26/02/2026 relative à la concurrence et à la protection des consommateurs, et les notifications au COMESA ou à la CAE lorsque leurs seuils sont atteints, s’y ajoutent (Contrôle des concentrations et droit de la concurrence) ; une banque cotée requiert aussi l’autorisation préalable de la Banque nationale du Rwanda (BNR) pour toute acquisition de 5 % de son capital ou de ses droits de vote en vertu de la loi n° 044/2024 du 30/05/2024 régissant les banques (article 21).

Quand une offre devient obligatoire

En vertu de l’article 41 du règlement sur les offres publiques, une offre est requise lorsqu’une personne acquiert des actions représentant 25 % ou plus des droits de vote d’une société cotée, que ce soit en un seul achat ou par une série d’opérations dans le temps, et lorsque des personnes agissant de concert qui détiennent ensemble moins de 25 % achètent des actions supplémentaires et portent ainsi leur détention collective à 25 % ou plus. L’offre doit être étendue aux porteurs de chaque catégorie de capital en actions, que la catégorie soit assortie ou non de droits de vote, et les offres portant sur des catégories différentes doivent être comparables. L’article 3 présume l’action de concert entre une société et sa société mère, ses filiales et ses sociétés associées ; une société et ses administrateurs et leurs proches parents ; une société et ses fonds de pension et plans d’actionnariat salarié ; un gestionnaire de fonds et les fonds discrétionnaires qu’il gère ; un conseiller et son client ; les administrateurs d’une cible lorsqu’une offre est imminente ; et des associés. La présomption peut être renversée, mais la charge de la preuve incombe aux parties : un consortium devrait donc être analysé avant qu’un de ses membres n’achète.

L’offre est étroitement encadrée. Elle doit être en numéraire, ou comporter une option en numéraire, à un prix au moins égal au prix le plus élevé payé par l’initiateur ou toute personne agissant de concert pour des droits de vote de la cible au cours des six mois précédents (article 43). Elle ne peut être soumise qu’à la condition que l’initiateur obtienne plus de 50 % des droits de vote (article 42(a)), et aucune acquisition déclenchant une offre obligatoire ne peut être réalisée si l’offre dépendrait d’un vote des actionnaires de l’initiateur ou de toute autre condition, autorisation ou accord (article 42(b)). Entre la résolution du conseil de l’initiateur de présenter une offre et l’envoi de la note d’information, l’initiateur et les personnes agissant de concert avec lui ne peuvent placer des représentants au conseil de la cible ni exercer les droits de vote de la cible sans le consentement de la CMA (article 44). La CMA peut accorder des dérogations en vertu de l’article 48, notamment pour un investissement stratégique lié à un appui en gestion ou technique, un rachat par les dirigeants avec une majorité des salariés, une restructuration approuvée par la CMA, l’acquisition d’une société en difficulté financière, la réalisation de titres nantis et le maintien d’un actionnariat national pour des raisons stratégiques ; les dérogations sont publiées dans deux quotidiens nationaux.

L’article 244 de la loi sur les sociétés ajoute un second critère pour les sociétés publiques. Une personne qui entend, seule ou avec des personnes affiliées (les sociétés qu’elle contrôle, la famille d’une personne physique et les personnes agissant de concert), acquérir un bloc de contrôle de 50 % ou plus de toute catégorie d’actions d’une société publique doit adresser un avis écrit à la société au moins 30 jours avant de l’acquérir. Dans les 60 jours de l’acquisition, l’acquéreur doit présenter une offre à tous les porteurs de cette catégorie à un prix au moins égal au prix moyen pondéré qu’il a payé au cours des six mois précédant l’acquisition du bloc, avec une période d’acceptation d’au moins 30 jours, et la procédure complète doit être achevée dans les 120 jours de l’avis. Un acquéreur qui ignore la règle ne peut exercer le droit de vote attaché à aucune action de la catégorie. Pour une société cotée franchissant 50 %, les deux régimes s’appliquent, et en pratique l’initiateur applique la règle la plus stricte sur chaque point : le préavis plus long de l’article 244, le prix plus élevé de l’article 43 du règlement, et le calendrier et les documents du règlement.

Une offre publique sur une société cotée, étape par étape

1. Dégager la voie réglementaire avant de franchir 25 %Une offre obligatoire ne pouvant comporter aucune condition autre que les acceptations (article 42), obtenez toute autorisation de concentration en vertu de la loi n° 011/2026 (examen suspensif de 45 jours, prolongeable une fois de 15 jours), l’approbation du COMESA ou de la CAE et, pour une banque, l’autorisation de la BNR avant l’achat déclenchant.
2. Approcher le conseil de la cible par écritL’article 5 exige que l’intention de présenter une offre soit d’abord communiquée par écrit au conseil de la cible, en précisant les titres visés, la contrepartie totale, comment et quand l’offre peut être acceptée et le rang des éventuels titres remis en contrepartie.
3. Annoncer dans les 24 heuresLa cible annonce une intention ferme qui lui a été notifiée, ou une rumeur et un mouvement inhabituel du cours ou des volumes après une approche ; l’initiateur annonce lorsque ses propres actions ont provoqué le mouvement ou immédiatement après une acquisition déclenchante (article 8). Les annonces paraissent dans au moins deux quotidiens nationaux (article 23).
4. Désigner les conseillers et confirmer le financementLa cible désigne un conseiller financier indépendant et un conseiller en transactions agréé (article 9) ; le conseiller financier de l’initiateur ou un autre tiers confirme que les ressources nécessaires pour satisfaire à une acceptation totale sont disponibles (article 6).
5. Obtenir l’approbation de chaque document par la CMATous les documents sont déposés auprès de la CMA et ne peuvent être diffusés avant leur approbation ; l’exemplaire définitif est remis à la CMA et à la RSE (article 22).
6. Envoyer la note d’informationDans les 15 jours de l’offre, ou 20 jours pour une offre publique d’échange, datée de deux jours au plus avant l’envoi (article 14), avec les informations de l’annexe 1 (article 15).
7. Réponse du conseil de la cibleDans les 14 jours de l’envoi, la cible adresse la recommandation de son conseil, l’avis écrit sur le caractère juste et raisonnable de l’offre et les informations de l’annexe 2 (article 16) ; une opération amicale peut recourir à un document commun.
8. Maintenir l’offre ouverte et annoncer les résultatsAu moins 30 jours à compter de l’envoi (article 17) ; au moins 15 jours après qu’elle est devenue inconditionnelle (article 19) ; résultats communiqués à la CMA et à la RSE dans les 24 heures de chaque date de clôture et publiés le lendemain (article 29).

Le conseil de la cible : avis, neutralité et responsabilité des documents

Dès qu’une offre sérieuse a été communiquée au conseil de la cible, ou que le conseil a des raisons de croire qu’une offre est imminente, l’article 11 interdit au conseil, sans l’approbation des actionnaires réunis en assemblée générale, de prendre toute mesure susceptible de faire échouer l’offre ou de priver les actionnaires de la possibilité d’en apprécier le bien-fondé. L’article énumère les mesures de défense habituelles : émettre des actions ou des options, émettre des titres convertibles, acheter ou vendre des actifs d’un montant significatif ou hors du cours normal des affaires, conclure des contrats, y compris des contrats de service, hors du cours normal des affaires, et racheter ou rembourser des actions ou accorder une assistance financière pour leur achat. Lorsque la société est déjà contractuellement tenue de prendre une telle mesure, la CMA doit être consultée. Les administrateurs des deux sociétés, lorsqu’ils conseillent les actionnaires, doivent agir uniquement en qualité d’administrateurs, sans tenir compte de leurs propres participations ou de celles de leur famille, et ne prendre en considération que les intérêts des actionnaires, des salariés et des créanciers (article 10).

La qualité de l’information est réglementée aussi strictement que celle d’un prospectus. Chaque document doit satisfaire aux normes d’exactitude les plus élevées et être présenté de manière adéquate et loyale (article 24), et doit indiquer que tous les administrateurs en assument conjointement et solidairement l’entière responsabilité (article 25). Les prévisions de bénéfices relèvent de la responsabilité des administrateurs, avec un rapport des conseillers financiers et l’indication des hypothèses retenues (article 26), et toute évaluation d’actifs doit être réalisée ou confirmée par un évaluateur indépendant et professionnellement qualifié dont le consentement est joint (articles 27 et 28). Tous les actionnaires d’une catégorie doivent recevoir un traitement égal quant à la contrepartie et à l’information, et aucun accord particulier ne peut être conclu avec certains porteurs sans le consentement écrit préalable de la CMA (article 4). Un conseiller ayant avec l’une des parties un lien qui crée ou est susceptible de créer un conflit d’intérêts ne peut pas conseiller la cible (article 9).

Conditions, révisions et durée maximale d’une offre

Une offre volontaire doit, sauf consentement contraire de la CMA, être subordonnée à la détention par l’initiateur et les personnes agissant de concert avec lui de plus de 50 % des droits de vote, et peut fixer un seuil d’acceptation plus élevé (article 38). Elle ne peut être soumise à des conditions subjectives dont la réalisation dépend de l’appréciation de l’initiateur ou relève de sa maîtrise (article 37), et une fois présentée, elle ne peut être retirée sans le consentement de la CMA, sauf défaillance d’une condition expresse (article 12). L’initiateur peut améliorer la contrepartie ou prolonger la période d’offre ; tous les actionnaires, y compris ceux qui ont déjà accepté, bénéficient des conditions améliorées, et une offre révisée reste ouverte au moins 30 jours à compter de son envoi (article 13). Si l’initiateur ou une personne agissant de concert avec lui achète des actions de la cible pendant l’offre à un prix supérieur au prix de l’offre, il doit relever l’offre au prix le plus élevé payé et annoncer l’achat par l’intermédiaire de la bourse (article 35). Les actionnaires qui ont accepté peuvent se rétracter à tout moment avant la clôture de l’offre, selon la procédure prévue dans la note d’information (article 21).

L’article 20, intitulé « Dernier jour », dispose dans ses trois versions linguistiques que, sauf consentement de la CMA, une offre « peut rester ouverte après » 60 jours à compter de l’envoi. L’intitulé et la référence au consentement indiquent que 60 jours se veut une limite extérieure, et les initiateurs planifient généralement sur cette base et sollicitent le consentement de la CMA pour toute durée plus longue. Après une offre devenue caduque ou retirée sans être devenue inconditionnelle, l’initiateur et les personnes agissant de concert avec lui ne peuvent présenter une nouvelle offre pendant 12 mois sans le consentement de la CMA (article 39) ; après une offre réussie, une personne détenant le contrôle effectif ne peut présenter une seconde offre dans les six mois de la clôture (article 40). Le règlement ne prévoit aucune procédure de retrait obligatoire permettant d’acquérir de force les actions d’une minorité résiduelle, et aucune n’a été trouvée dans la loi sur les sociétés : un initiateur qui atteint 90 % ou plus ne devrait donc pas présumer qu’il pourra porter sa participation à 100 % ; une radiation de la cote ou une opération approuvée selon les règles de fusion (articles 198 à 206 de la loi sur les sociétés, qui imposent aux sociétés cotées de respecter les règles du marché des capitaux en vertu de l’article 199) est la manière habituelle de traiter les porteurs restants.

Ramassage, déclaration des participations et opérations d’initiés

Le texte anglais de l’article 46 du règlement sur les offres publiques impose à une personne dont la détention d’actions assorties de droits de vote dans une société cotée, ou de droits sur de telles actions, atteint 5 % ou plus mais moins de 25 %, ou passe de 5 % ou plus à moins de 5 %, d’annoncer l’acquisition ou la cession et sa détention totale au plus tard à 9 h 00 le jour de bourse suivant l’opération, en indiquant le nombre d’actions, les prix, l’identité des personnes concernées et le total qui en résulte ; les participations des personnes agissant de concert sont additionnées. Les textes kinyarwanda et français du même article visent au contraire une tranche de 10 % à 35 %. Tant que la CMA n’a pas levé la divergence, la voie prudente consiste à déclarer dès 5 %, ce qui satisfait aux trois versions.

Le ramassage avant l’annonce est limité par l’article 31 : quiconque détient une information confidentielle susceptible d’influer sur les cours concernant une offre réelle ou envisagée ne peut négocier les titres de la cible entre le moment où une approche est envisagée et son annonce. Les achats de l’initiateur lui-même aux fins de l’offre sont exceptés, sauf si l’initiateur ou une personne agissant de concert avec lui est administrateur ou salarié de la cible. Pendant la période d’offre, l’initiateur et les personnes agissant de concert avec lui ne peuvent vendre d’actions de la cible sans le consentement de la CMA et un préavis public de 24 heures (article 32), et si les discussions prennent fin, les personnes qui en avaient connaissance ne peuvent négocier avant l’annonce de leur fin (article 34). La confidentialité doit être préservée et la formation d’un faux marché empêchée (article 7).

En dehors des règles relatives aux offres, les opérations d’initiés constituent une infraction pénale. La loi n° 45/2018 a remplacé la définition de l’initié à l’article 41 de la loi n° 01/2011 et la peine prévue à l’article 69 : négocier sur la base d’une information privilégiée est puni de trois à cinq ans d’emprisonnement et d’une amende de 80 000 000 RWF à 100 000 000 RWF, et refuser de coopérer avec les enquêteurs de la CMA d’un à deux ans et d’une amende de 3 000 000 RWF à 5 000 000 RWF (nouvel article 72 bis). En vertu de l’article 39(3) du règlement n° 002/CMA/2026, les informations importantes pour la valeur des actions ou pour les investisseurs doivent être publiées immédiatement : des fuites pendant les négociations peuvent donc imposer une annonce anticipée.

La gouvernance des sociétés cotées et publiques à compter du 2 octobre 2026

Le règlement n° 002/CMA/2026 est entré en vigueur lors de sa publication au Journal officiel n° spécial du 02/10/2026 (article 52) et abroge le code de gouvernance d’entreprise du marché des capitaux n° 09 de 2012 (article 50). Il s’applique aux sociétés cotées et aux émetteurs de titres offerts au public, et sa clause relative au champ d’application vise aussi les sociétés qui entendent émettre des titres au public, les sociétés publiques, les sociétés d’État, les sociétés privées et les petites et moyennes entreprises (article 3) ; la mesure dans laquelle la CMA l’appliquera aux sociétés qui n’ont pas de titres sur le marché n’est pas encore claire. Le conseil d’administration compte au moins 7 et au plus 11 administrateurs (3 à 5 pour une PME), dont au moins la moitié non exécutifs et au moins un tiers indépendants, et les administrateurs indépendants ne perçoivent que des jetons de présence (article 6). L’indépendance est réévaluée par le comité d’audit au bout de neuf ans (article 12). Le directeur général ne peut pas être président, le président doit satisfaire aux critères d’indépendance, et la répartition de leurs responsabilités est inscrite dans la charte du conseil (article 17). Des comités de nomination, de rémunération et d’audit sont prévus (articles 21 à 25).

Les droits des actionnaires sont renforcés. Les documents de l’assemblée générale, y compris les projets de résolution et les règles de vote, sont publiés sur le site web de la société ; les résolutions portant sur des questions distinctes ne peuvent être regroupées ; la participation à distance et le vote par correspondance devraient être prévus dans les statuts ; et les procès-verbaux sont publiés dans les dix jours de l’assemblée (article 34). Le vote suit le principe « une action, une voix » au sein de chaque catégorie (article 35). Le rapport annuel identifie les principaux actionnaires, y compris les bénéficiaires effectifs, et les états financiers suivent les normes internationales et sont audités selon les normes internationales d’audit (article 39). Pour un acquéreur étranger d’une société cotée, ces règles façonnent le conseil postérieur à la réalisation : un investisseur détenant 60 % ne peut pas remplir le conseil de dirigeants exécutifs, et doit prévoir des administrateurs indépendants, un président indépendant et des comités. Les règles de gouvernance des sociétés privées qui s’appliquent hors marché figurent dans Administrateurs, gouvernance et secrétaire de la société.

La cotation comme voie d’entrée ou de sortie : la situation fiscale

La cotation à la RSE a des conséquences fiscales qui la rendent attrayante tant pour la sortie d’un fondateur que pour un investisseur de portefeuille. Les plus-values sur la cession d’actions et d’autres titres cotés sur la bourse de valeurs rwandaise, et sur les actions ou parts d’organismes de placement collectif, sont exonérées de l’impôt sur les plus-values en vertu de l’article 38 de la loi n° 027/2022 du 20/10/2022 portant impôts sur le revenu, tandis que la cession d’actions non cotées est imposée à 10 % de la plus-value depuis le 29 mai 2025 en vertu de la loi n° 014/2025 du 27/05/2025, l’impôt étant perçu par l’intermédiaire de la société résidente dont l’actionnariat a changé (Plus-values, impôts fonciers et autres impôts). Les dividendes et intérêts versés à un investisseur dans une société cotée à la RSE supportent une retenue à la source préférentielle de 5 % au lieu du taux général de 15 % en vertu de l’article 60 de la loi n° 027/2022 du 20/10/2022 lorsque le bénéficiaire réside au Rwanda ou dans la Communauté d’Afrique de l’Est ; le point XI des incitations annexées à la loi n° 006/2021 du 05/02/2021 relative à la promotion et à la facilitation des investissements accorde aussi un taux de 5 % sur les dividendes et intérêts versés à un investisseur dans une société cotée à la RSE sans poser de condition de résidence : un investisseur résidant hors de la CAE devrait donc vérifier auprès de la RRA s’il peut se prévaloir du point XI (FAQ 23). Une société nouvellement cotée sur un marché de capitaux rwandais paie l’impôt sur les sociétés au taux de 20 % pendant cinq ans si elle cède au moins 40 % de ses actions au public, ou de 25 % si elle en cède au moins 30 % (article 48(2) de la loi sur l’impôt sur le revenu, tel que modifié par la loi n° 051/2023 du 05/09/2023), au lieu du taux normal de 28 %.

L’exonération de l’article 38 vise les titres cotés sur la bourse rwandaise ; la question de savoir si une cession de bloc d’actions cotées négociée de gré à gré et réglée hors bourse est couverte devrait être confirmée auprès de la Rwanda Revenue Authority (RRA) avant la signature. Le produit d’une cession d’actions cotées par un investisseur étranger peut être rapatrié en vertu de l’article 12 de la loi n° 006/2021 du 05/02/2021 relative à la promotion et à la facilitation des investissements une fois les impôts acquittés (FAQ 61), et la banque demandera des documents justifiant l’origine des fonds (Le rapatriement des bénéfices et du capital).